財聯社7月12日訊（編輯 毛樂彤）上半年因疫情沖擊，我國經濟復蘇進程受阻，疊加俄烏沖突“黑天鵝”帶來的外部環(huán)境不確定上升，經濟下行壓力或將加大。閆衍認為，無論從供給端還是需求端看，疫情對整個經濟復蘇的進程帶來一定沖擊?？缰芷谡{控思路下，穩(wěn)增長政策力度有必要繼續(xù)加碼。展望下半年，在疫情得到有效控制的前提下，隨著大規(guī)模穩(wěn)增長政策效果顯現，預計經濟有望得到一定修復，經濟復蘇呈現非對稱“W”型恢復態(tài)勢。

“當前，寬貨幣政策仍然是整體基調，但在此基調下寬貨幣到寬信用的過程尚未完成。宏觀數據有邊際回暖趨勢，但微觀主體受疫情沖擊，抑制了信貸需求?！?/p>

穩(wěn)增長力度仍需加碼，政策落地需要相關區(qū)域及市場主體進一步消化

回顧今年上半年以來的宏觀政策，閆衍認為，穩(wěn)增長政策力度在不斷加大，貨幣政策繼續(xù)保持邊際寬松。在實行總量寬松政策的同時，貨幣政策更加注重結構層面的精準發(fā)力。同時，今年財政政策發(fā)力比較靠前，一方面，通過大規(guī)模減稅降費，加大對微觀主體支持力度。另一方面，今年以來專項債發(fā)行力度加快加大，六月份基本已到位。從政策出臺到落地，傳導需要一個過程，后續(xù)預計將逐步得到體現。

對于目前經濟面臨的壓力，閆衍認為，前期經濟下滑的壓力體現在“需求收縮、供給沖擊、預期轉弱”。從供給端來看，當前政策加大保產業(yè)鏈供應鏈力度，產業(yè)鏈供應鏈不暢的情況邊際好轉，工業(yè)生產同比由負轉正，但服務業(yè)受負面影響仍較為明顯。需求端恢復緩慢，線上線下消費同步走弱態(tài)勢值得關注，投資整體走弱態(tài)勢仍存。

同時，閆衍表示，下半年疫情擾動因素仍存，俄烏沖突短期內難以結束，大宗商品價格仍處于高位運行態(tài)勢，我國企業(yè)生產面臨的成本壓力仍然較大，因此政策有必要進一步加大穩(wěn)增長力度。據閆衍觀察，疫情的沖擊明顯抑制了微觀主體的信貸需求，微觀主體承受經濟下行壓力能力有所降低。他進一步表示，微觀主體的修復并非一朝一夕之功，在長達兩年多的疫情沖擊下，目前要給微觀主體活力恢復一個充分的時間過程。

緩解經濟壓力與沖擊，政策工具還能從哪里入手？此前，市場對特別國債的呼聲很高，但在閆衍看來，今年專項債發(fā)行力度已加快加大，從六月基本發(fā)完，到八月真正落地使用還有一個過程。他預計特別國債的發(fā)行會根據下半年疫情情況和經濟復蘇效果酌情實施，同時，今年有約8000萬特別國債到期，若采取增發(fā)加續(xù)發(fā)模式，約有2萬億左右特別國債發(fā)行，這對在疫情影響下實現經濟增長目標來說是有必要性的。另一方面，專項債提前發(fā)行為下半年的經濟復蘇做好了鋪墊，也可以在第四季度考慮適度提前發(fā)行2023年專項債，提前釋放政策效果。

“借鑒以往經驗，政策性銀行發(fā)行專項金融債券，用于補充包括新型基礎設施在內的重大項目資本金，來達到穩(wěn)增長和刺激經濟的目標。總的來說，經濟穩(wěn)增長效果決定了未來是否會在結構性調控政策上增加總量性政策出臺。從目前來看，還需要一個過程才會體現出來。” 閆衍認為。

資產荒是階段性市場資金需求端和供給端平衡造成的結果

上半年“優(yōu)質資產荒”引發(fā)搶券熱潮。發(fā)行利率走低，債券供給收縮，市場在斟酌性價比的同時，面臨搶不到券的難題。閆衍認為“資產荒是階段性市場資金需求端和供給端平衡缺失造成的結果。一方面流動性充裕，另一方面，資管新規(guī)出臺后，理財產品從非標到標準化轉變，使標債需求不斷提升。此外，信用債供給量減少，形成了這種短期現象?！?/p>

今年以來，信用債發(fā)行規(guī)模較前兩年有所收縮，但收縮幅度不大。根據中誠信國際統(tǒng)計，今年1-5月公司債發(fā)行合計規(guī)模約6.1萬億元，同比下跌約4.34%。談及原因，閆衍認為涉及三個方面，一方面是到期規(guī)模與再融資壓力下降?！吧习肽晷庞脗狡谝?guī)模同比減少，1-5月到期規(guī)模約為4.4萬億，同比降低10%左右?？梢?，今年再融資壓力比過去相對小些，所以發(fā)行規(guī)模有收縮?！绷硗庖环矫?，由于二季度疫情給主要經濟區(qū)域帶來沖擊，降低了實體經濟融資需求，信用債供給出現收縮。同時，為控制隱性債務，目前城投債發(fā)行監(jiān)管較嚴格，今年城投債凈融資也出現了缺口。閆衍表示，目前的政策調控方向以及監(jiān)管力度來看尚未出現較大變化。因此，他預計今年城投債的增長會有所放緩。

此外，結合上半年二級市場表現，閆衍認為，一方面隨著市場流動性釋放，1-5月債市交投相對活躍，成交規(guī)模相比去年同期有較大幅度增長，反映了市場活躍度有很大提升。另一方面，盡管二級市場收益率走勢面臨俄烏沖突爆發(fā)、美聯儲加息、寬信用預期升溫等利空因素影響，但在流動性較充裕的情況下，疫情反復帶來的經濟走弱預期升溫在一定程度上支撐了二級市場收益率呈波動下行走勢，各期限等級利差也有比較明顯的收縮。同時，他還表示隨著下半年經濟復蘇，實體經濟融資疲弱態(tài)勢有望修復，預計信用債發(fā)行規(guī)模會有比較明顯的回升和增長，資產荒屆時也有望邊際緩解。

關注政策邊際調整下尾部城投風險持續(xù)釋放可能，財政收入下滑、土地財政弱化背景下弱區(qū)域城投企業(yè)再融資風險

談及搶券熱度極高的城投債，閆衍表示，一些網紅區(qū)域城投發(fā)行的認購倍數升高，利差及利率下降，這與階段性資產荒有關。但實際上，網紅區(qū)域的經濟財政實力并沒有實質性修復，近期的趨勢多是階段性的市場融資環(huán)境變化，給一些區(qū)域帶來了機會。需要注意的是，這并不意味著網紅區(qū)域的財力增長或償債能力提升。

閆衍提醒稱：“現階段城投行業(yè)政策邊際調整，但嚴監(jiān)管基調不改，需要再融資渠道收緊壓力下尾部城投風險持續(xù)釋放可能，同時，財政收入下滑以及土地財政弱化趨勢下，經濟財政實力較弱區(qū)域的再融資風險值得關注”。伴隨近期多項融資支持政策出臺，部分城投尤其是強區(qū)縣城投或迎來一定融資利好，但債務管控紅線不改、隱性債務清理的背景下，尾部城投風險暴露幾率增加。與此同時，財政收入下滑以及土地財政弱化趨勢下，經濟財政實力較弱區(qū)域的地方政府對相關城投企業(yè)支持力度或有所下降。目前，土地出讓市場景氣度尚未有明顯恢復，房企再融資環(huán)境承壓，還要警惕房地產行業(yè)風險向城投平臺的負面?zhèn)鲗??？傮w而言，在相對穩(wěn)定的政策預期下，短期內或不會出現城投風險的集中暴露，但未來還是要關注區(qū)域經濟復蘇程度、財政實力變化以及地方財政平衡的能力對城投信用的影響。

6月，國務院辦公廳發(fā)布《關于進一步推進省以下財政體制改革工作的指導意見》（以下簡稱“20號文”），閆衍認為，20號文較重要的一方面是關于地方債務責任的問題?！艾F在省級政府要對整個地方的債務負責，實際上是一個兜底的概念。這是從區(qū)域債務風險的角度，把風險責任進一步落實。對于較弱地區(qū)，兜底能力和監(jiān)管要求之間能否夠匹配還需進一步觀察。”對于風險的甄別，閆衍表示需要從地區(qū)財力、兜底能力、省級財力對地方兜底的意愿等多方面，綜合判斷每個地市的財政和平臺公司風險和壓力。

債務化解及國企改革持續(xù)，關注城投重組整合中的轉型風險

2022年是國企改革三年行動收官之年，多省市陸續(xù)出臺推進城投轉型文件，如寧夏銀川、陜西韓城等分別印發(fā)城投轉型指導意見，有序推動地方政府債務風險化解。閆衍認為，“城投平臺的市場化轉型，也是地方融資平臺與地方財政逐步分離的重要的一個方向，這種市場化轉型，短期來看需要一個過程”。他還表示，城投平臺的信用關注點在平臺公司自身財力，同時也要關注地方政府財力及地方政府的支持意愿。如果平臺轉型成完全市場化的機構，評級公司則更關注企業(yè)自身財務實力，對地方財政支持因素的考量會相對弱化。閆衍注意到，轉型的形式中，平臺公司與地方國企進行整合的案例較多。他認為，這種方式是依托于地方國企獲得有序而有效的經營性資產和現金流，加上地方政府的支持，就信用實力來說，可能實質變化不大。

閆衍認為，未來需持續(xù)關注在國有企業(yè)整合轉型中喪失重要地位和核心業(yè)務職能的城投公司，以及在控隱性債務背景下喪失融資能力的城投平臺可能給市場帶來的沖擊。此外，對于探索引入產業(yè)基金實現轉型的城投企業(yè)還應關注其面臨的基金設立定位不清、資金募集失敗、投資項目估值不準確等風險。

部分行業(yè)風險出清或仍在底部

此前一些房企流動性風險對市場信心造成了一定影響，從去年下半年以來，國家出臺了一系列維穩(wěn)政策，促進行業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展。閆衍表示，總體政策基調還是堅持“房住不炒”，但在融資端、資金端有所放松：支持房企的信貸及資本市場正常合理的融資，同時優(yōu)化了房企預售資金監(jiān)管。此外，因城施策對限購限售政策的調控，增加了區(qū)域靈活度。就政策效果來看，房地產銷售有所回暖，修復還在進程中。閆衍進一步表示，部分房企境內境外債券到期壓力尚存，一些展期債券支付情況仍然牽動市場信心。

“在三道紅線的監(jiān)管措施下，房企的杠桿有一定的回落，但仍需區(qū)分杠桿的被動回落與現金流改善所致的回落，這也是今年債券市場風險需要重點關注的一個方面?！?/p>

回歸本源，打造投資者服務核心競爭力，發(fā)展成為領先的綜合信用評估服務提供商

隨著取消強制評級，監(jiān)管政策調整，2021年是評級行業(yè)的轉型之年，現階段仍處于轉型過渡期內。對于轉型的基本方向，閆衍表示，評級機構需要回歸信用評級本源，更好地為投資者服務，致力于提升投資者服務能力。談及中誠信國際在傳統(tǒng)的評級業(yè)務基礎之上，如何更多真正體現為投資人服務的目標，閆衍認為，一方面，從優(yōu)化評級技術入手，促進信用評級有效發(fā)揮信用風險揭示與預警功能，滿足投資者信用風險管理需求；另外一方面，開拓發(fā)展思路，以提升評級質量為出發(fā)點，要不斷強化評級機構自身的核心競爭能力和發(fā)展能力。

“我們已從過去單一評級業(yè)務向綜合性信用評估服務業(yè)務方向發(fā)展。過去我們說中誠信國際是領先的信用評級服務提供商，未來，我們希望中誠信國際能成為市場領先的綜合信用評估服務提供商”。