財聯(lián)社8月15日訊（記者 封其娟）過去兩年雖然遭遇A股下跌，但不少二級債基、偏債混合類產(chǎn)品仍然給投資者創(chuàng)造了較好的持有體驗。博道基金固定收益投資總監(jiān)陳連權(quán)也認(rèn)為，這類低波型二級債基產(chǎn)品比較符合投資者短期避險、長期低波的訴求。

陳連權(quán)稱得上固收增強策略的先行者，也是市場上較早利用量化體系實踐“固收+”多策略的基金經(jīng)理。相對于“固收+”的說法，他更偏好用“二級債基”劃分產(chǎn)品類型。在他看來，二級債基這類股債混合的產(chǎn)品，最直白、樸素的愿望就是在債券收益的基礎(chǔ)上，通過股票進(jìn)一步增厚收益。

近年來市場波動加劇，這類股債混合的二級債基產(chǎn)品也面臨一些挑戰(zhàn)，陳連權(quán)分析發(fā)現(xiàn)，過去有不少二級債基產(chǎn)品在股票端均不約而同地選擇了價值型β?！叭绻非箝L期向上的凈值曲線，至少在股票端也即β端要做到穩(wěn)趨勢，除大盤價值外，不可或缺的還有紅利資產(chǎn)?！?/p>

基于過往研究，陳連權(quán)認(rèn)為優(yōu)秀二級債基的超額收益主要來自兩大核心能力，一是資產(chǎn)配置能力，即股債配置比例；二是選股能力。而這兩方面，量化都大有可為。

二級債基中β的選擇和α的輸出

據(jù)統(tǒng)計，過去兩年，二級債基、偏債混合類產(chǎn)品中約有60%-70%的權(quán)益端長期配置價值股，特別是大盤價值，而價值型β疊加過去兩年債券市場表現(xiàn)，大部分產(chǎn)品還是具有賺錢效應(yīng)的，因而投資者持有體驗較好。

陳連權(quán)認(rèn)為，價值型β內(nèi)在就具備一定“向上基因”，這是由價值股本身的股性決定的。他指出，比如看估值PE這個指標(biāo)，一般用來衡量股票是便宜還是貴了，PE低的時候應(yīng)該買入，PE變高之后被剔除，所以，僅用PE一個簡單指標(biāo)去全市場選擇低估值股票，會自動形成一個再平衡的、自動的優(yōu)勝劣汰機制，這種內(nèi)在的新陳代謝機制是價值曲線的“向上基因”。就自身特征而言，價值型股票也更適合跟債券加在一起，為投資者提供相對低波動的一類產(chǎn)品。

但是，這種方式也有弊端，就是“價值陷阱”，價值股用PE選股會把頂部風(fēng)險去除一部分，但是風(fēng)險反而出現(xiàn)在底部，暫時便宜但基本面好的股票最終會價值回歸，但有些時候“便宜沒好貨”，需要警惕的是，因兌現(xiàn)差的基本面而導(dǎo)致股價更便宜的情況。為了避免價值陷阱，陳連權(quán)在模型中對相關(guān)的因子會更加精雕細(xì)琢。比如，他會留意公司員工的薪酬增長跟公司增速水平是否匹配等等。

大盤價值之上，如何把握紅利資產(chǎn)，怎么去選擇有質(zhì)量的紅利？這也有很多細(xì)分指標(biāo)，比如他會更關(guān)注分紅模式的穩(wěn)定性，舉個例子，財報派息時間如果穩(wěn)定，分紅相對會更加確定，這些都可以利用量化的方式去精細(xì)刻畫。在他看來，通過對每個因子都有比較精細(xì)的雕琢和刻畫，提升因子的有效性才會最終有超額，才能輸出α的能力。

在量化基本盤穩(wěn)定之上主動進(jìn)化

如何更有效的輸出α？陳連權(quán)選擇交給量化模型。對于量化，他也有自己的獨特理解。

陳連權(quán)談到，在數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的第一堂課上，老師通常會問邏輯重要還是數(shù)據(jù)重要。通常而言，會把邏輯放在首位，先有邏輯，后有數(shù)據(jù)和模型。特別是機器學(xué)習(xí)時代，因為數(shù)據(jù)會說話，數(shù)據(jù)也會說謊。

因而，他表示自己會更偏邏輯一點。一兩百個選股因子中，偏基本面的因子會更多一些，偏量價的因子會少一些?；久嬉蜃又屑扔谐砷L因子，也有價值因子。成長因子長期來講也是有效因子，它也有超額，但需要承擔(dān)相應(yīng)的波動率。

據(jù)了解，陳連權(quán)平常的工作內(nèi)容就是寫代碼、讀文獻(xiàn)資料。他直言，量化模型并非不懂基本面，比如，他的模型也會關(guān)注公司輿情，比如說爆雷、退市等等事件，只是說更深度的研究，主動管理會更有優(yōu)勢。

在他看來，量化的好處之一就是能夠容錯，因為一個模型系統(tǒng)有太多的因子，每一個因子都重要，同時，每一個因子可能也沒那么重要。這句看似矛盾的話恰恰就體現(xiàn)了量化模型的系統(tǒng)性特點?！叭绻幸粋€因子錯了就必須迭代，其實就證明系統(tǒng)錯了”。

所謂量化，它追求系統(tǒng)性的穩(wěn)定性，這種穩(wěn)定性從元素的角度來講，第一，不應(yīng)該單一因素決定很多，第二，不應(yīng)該在時序上天天變，基本盤要保持穩(wěn)定性，在此基礎(chǔ)上去主動進(jìn)化，主動擁抱市場變化。在交流中，陳連權(quán)特意區(qū)分了“進(jìn)化”和“迭代”，他更愿意用“進(jìn)化”，日常中發(fā)現(xiàn)有更好的做法，主動加上去，而不是因市場壓力被迫改變。

對于量化模型而言，不少投資者也對其有“擇時”的期待。在交流的過程中，陳連權(quán)坦言，在他的框架中，量化發(fā)揮作用的地方更多會在超額的獲取上而非擇時，特別是近年來反復(fù)波動的行情，資產(chǎn)價格變化與基本面出現(xiàn)背離，各類投資方法都會面臨挑戰(zhàn)，但從過往實盤業(yè)績來看，超額能力的輸出卻是相對穩(wěn)定的。

債市調(diào)整之時或是中長期配置時機

當(dāng)然，二級債基的底盤仍舊是債券資產(chǎn)，在債券端，陳連權(quán)認(rèn)為低息環(huán)境仍舊有望延續(xù)。

對于近期債市的大調(diào)整，市場普遍認(rèn)為，主要由于前期無風(fēng)險利率下行過快，央行操作加碼、監(jiān)管力度增強，債市承壓轉(zhuǎn)向調(diào)整，特別是近期央行反復(fù)提醒長端利率的風(fēng)險。

陳連權(quán)表示，監(jiān)管關(guān)注長端利率，本質(zhì)上是為了增強金融市場的穩(wěn)定性，央行貨幣政策執(zhí)行報告專欄中也表達(dá)了類似的關(guān)切。整體而言，央行對債市關(guān)注，是希望打破債市過熱情緒和一致做多的市場預(yù)期，引導(dǎo)債市收益率重新圍繞基本面健康運行。

下一階段債券市場的波動可能會收斂，若不爆發(fā)流動性風(fēng)險，短期內(nèi)，10年國債收益率較難突破2.3%，30年國債收益率較難突破2.5%，本輪行情應(yīng)當(dāng)是一輪小級別的調(diào)整，且收益率繼續(xù)上行的空間有限。

中期來看，國內(nèi)穩(wěn)增長訴求升溫，在基本面暫未出現(xiàn)根本性的變化的前提下，利率中樞仍然缺乏向上的彈性，低息環(huán)境有望延續(xù)，債券市場短期的調(diào)整仍是中長期的配置機會。