財(cái)聯(lián)社8月8日訊（編輯 楊斌）今日，債市延續(xù)調(diào)整，長(zhǎng)債近期的高波動(dòng)蔓延到了中長(zhǎng)期限的債券，7年期國(guó)債收益率一度跳升5BP。近期，市場(chǎng)對(duì)大行賣(mài)債的行為較為關(guān)注，而作為現(xiàn)券賣(mài)空來(lái)源的債券借貸成交規(guī)模上升，對(duì)債市的影響也頗受關(guān)注。不過(guò)，債券借貸并不等同于做空現(xiàn)券，非債市波動(dòng)放大的“元兇”。無(wú)論是央行“親自”借券賣(mài)出、還是指導(dǎo)大行賣(mài)債，更多是信號(hào)意義和預(yù)期管理。

大行賣(mài)債，債市高波動(dòng)

今日上午，7年期國(guó)債活躍券240013.IB的收益率一度跳升超5BP，收復(fù)2%，后有所回落，截至14：30依然上行4BP至1.99%。5年期國(guó)債活躍券收益率也上行3BP至1.83%。長(zhǎng)期限國(guó)債收益率也延續(xù)調(diào)整，10年期國(guó)債收益率午后最多上行2.5BP至2.1650%。

本周一起，10年期等長(zhǎng)期限國(guó)債的收益率波動(dòng)明顯加大。8月5日，10年國(guó)債活躍券在盤(pán)中下行突破了2.1%重要關(guān)口，但是在15時(shí)30分之后，10年國(guó)債利率開(kāi)始逆轉(zhuǎn)上行，最終收于2.14%，當(dāng)日10年國(guó)債收益率振幅達(dá)6BP。

在央行借券賣(mài)出尚未落地之時(shí)，根據(jù)財(cái)聯(lián)社此前報(bào)道，大型銀行近期成為債券市場(chǎng)的主要賣(mài)出方，8月5日-6日，大行累計(jì)賣(mài)出600多億元國(guó)債，7-10Y國(guó)債新券為主要賣(mài)出品種。雖然監(jiān)管今年多次指導(dǎo)中小銀行對(duì)中長(zhǎng)期限債券的買(mǎi)入行為，要求降杠桿、降久期，但農(nóng)商銀行依然是債券的主要買(mǎi)入方。8月7日，交易商協(xié)會(huì)對(duì)4家農(nóng)村商業(yè)銀行啟動(dòng)自律調(diào)查，認(rèn)定其在國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)交易中涉嫌操縱市場(chǎng)價(jià)格、利益輸送。

緊接著，今日上午，交易商協(xié)會(huì)又發(fā)文明確稱(chēng)，近期，在交易商協(xié)會(huì)查處的案件中，部分中小金融機(jī)構(gòu)在國(guó)債交易中存在出借債券賬戶(hù)和利益輸送等違規(guī)情形，交易商協(xié)會(huì)已將部分嚴(yán)重違規(guī)機(jī)構(gòu)移送中國(guó)人民銀行實(shí)施行政處罰，對(duì)于其他此類(lèi)案件線(xiàn)索交易商協(xié)會(huì)正在加緊調(diào)查處理。

債市多空博弈加劇之下，作為債券市場(chǎng)近期主要賣(mài)出方的大行成為了被關(guān)注的對(duì)象，而更讓市場(chǎng)關(guān)注的是，大行是否有足夠的債券可以出售？

債券借貸成交上升，非做空力量加強(qiáng)

債券借貸是現(xiàn)券賣(mài)出的一個(gè)重要來(lái)源。根據(jù)申萬(wàn)宏源固收首席金倩婧的統(tǒng)計(jì)，截止2024年6月，債券借貸余額8713億元（按買(mǎi)賣(mài)單邊計(jì)算），同比增長(zhǎng)了約20%。6月銀行間債券借貸交易規(guī)模為3.8萬(wàn)億元（按買(mǎi)賣(mài)單邊計(jì)算），同比增長(zhǎng)64%。

圖：銀行間市場(chǎng)債券借貸規(guī)模交易量（億元）

（資料來(lái)源：申萬(wàn)宏源，財(cái)聯(lián)社整理）

股份行與城農(nóng)商行是債券借貸交易的主要參與者，大行此前并非債券借貸交易的主要參與者。從各類(lèi)機(jī)構(gòu)的成交占比來(lái)看，6月大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行和合作銀行、證券公司等機(jī)構(gòu)債券借貸交易規(guī)模占比分別為2%、31%、25%、25%、14%。

另有資深固收分析師向財(cái)聯(lián)社介紹，債券借貸的參與者中，券商自營(yíng)還有小行做債券融入的比較多，大型銀行是主要融出方，而且角色比較固定。

據(jù)上證報(bào)近日?qǐng)?bào)道，近期存在10年期國(guó)債的債券借貸成交量攀升的現(xiàn)象，大行對(duì)債券的借貸集中度也發(fā)生翻倍。

在大行賣(mài)出債券的過(guò)程中，債券借貸放量是否也意味著其從債券借貸融出方的角色大量轉(zhuǎn)換為融入方、借券賣(mài)空？債券借貸放量是否加強(qiáng)了大行的做空力量？

上述固收分析師表示，債券借貸成交放量對(duì)利率債有一定的助漲助跌作用，但把債市的波動(dòng)放大歸咎于債券借貸顯然是偏頗的。機(jī)構(gòu)使用債券借貸并不只是為了融券做空，也有可能是在行情波動(dòng)的時(shí)候作為風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的工具，尤其對(duì)于一些由于資質(zhì)或者合約限制不能參與期貨市場(chǎng)交易的機(jī)構(gòu)。另外在個(gè)別的監(jiān)管時(shí)點(diǎn)上，通過(guò)借券也能滿(mǎn)足持倉(cāng)額度的要求。

金倩婧也認(rèn)為，債券借貸用途較為豐富，并不簡(jiǎn)單等同于做空現(xiàn)券，即使是做空現(xiàn)券也多為套利策略服務(wù)，因此伴隨債券市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，市場(chǎng)流動(dòng)性增加，債券借貸規(guī)模上升有其必然性。

不考慮債券借貸規(guī)模，廣發(fā)證券銀行業(yè)研究團(tuán)隊(duì)測(cè)算，截至2024年8月6日，市場(chǎng)存量國(guó)債規(guī)模為31.81萬(wàn)億元，按照2023年末持有占比約22%，四大行合計(jì)持有國(guó)債約6.99萬(wàn)億元，其中非持有到期國(guó)債投資規(guī)模約1.4萬(wàn)億元。

民生證券固收首席譚逸鳴認(rèn)為，無(wú)論是通過(guò)“親自”借券賣(mài)出、還是指導(dǎo)大行賣(mài)債等方式，不宜低估央行對(duì)長(zhǎng)端風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注，但或許更多是信號(hào)意義和預(yù)期管理，借時(shí)間換空間，以等待與財(cái)政配合的時(shí)間點(diǎn)。故而央行操作引發(fā)市場(chǎng)大幅調(diào)整甚至負(fù)反饋的可能性預(yù)計(jì)不大，主要是階段性擾動(dòng)，而非趨勢(shì)的扭轉(zhuǎn)。