業(yè)內(nèi)人士認為，通過主動退市，一些無法適應市場變化的企業(yè)可及時退出，為更具發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)騰出空間，這對提升整個資本市場的活力和競爭力具有重要意義。

從輝煌到落寞：主動退市背后的戰(zhàn)略考量

作為國內(nèi)歷史最悠久的客車生產(chǎn)企業(yè)之一，亞星客車有著輝煌的過去，在2000年前后，曾連續(xù)7年保持客車全國銷售第一的成績。公司登陸A股也已長達25年，是揚州市首家上市公司。

然而，市場的風云變幻總是出人意料。最終走到了退市這步，主要是因為市場競爭環(huán)境日趨激烈后，公司面臨主營業(yè)務薄弱、持續(xù)經(jīng)營能力不足等問題，凈利潤已連續(xù)兩年虧損，并在2023年年報披露后因凈資產(chǎn)為負被實施退市風險警示。如2024年末凈資產(chǎn)未能轉(zhuǎn)正，將觸及財務類終止上市情形。

昨日股東會現(xiàn)場，總經(jīng)理田亮介紹道，近年來公司也在著力降本增效、改善經(jīng)營狀況，尤其在海外市場開拓取得成效，從經(jīng)營活動的現(xiàn)金流角度來說，去年甚至處于歷史上最好的時期之一，今年上半年虧損金額也有所降低。但是短期內(nèi)，由于仍面臨很多難題，公司無法徹底改變虧損局面，也無力在年底前將凈資產(chǎn)扭轉(zhuǎn)為正。

董秘盛衛(wèi)寧認為，當下客車市場逐年萎縮，逐漸被高鐵、家用車、共享出行等多元化交通方式替代，持續(xù)處于弱周期狀態(tài)。且行業(yè)集中度更高，龍頭的業(yè)績還算不錯，但公司前些年在競爭力下滑后，對于不同資質(zhì)信用的客戶選擇權(quán)有限，也相對缺乏上下游的議價權(quán)，導致不少項目完成后，賬款回收遭遇困難，且發(fā)生的訴訟糾紛較多，也給公司的業(yè)績表現(xiàn)帶來壓力。

正是基于這樣的市場環(huán)境及公司情況，控股股東濰柴（揚州）投資有限公司（下稱“濰柴（揚州）”）提出了主動退市的方案，并提供行權(quán)價格為6.42元/股的現(xiàn)金選擇權(quán)。這個價格相較于終止上市停牌前最后一個交易日收盤價5.84元/股，溢價率約10%；相較于停牌前30個交易日的加權(quán)平均價格5.75元/股，溢價率約12%。

在本次股東大會上，經(jīng)過現(xiàn)場投票和網(wǎng)絡投票，2.52億股對應的票數(shù)選擇了同意，占全體票數(shù)的比例為99.5196%；反對的票數(shù)比例為0.4731%，棄權(quán)的票數(shù)比例為0.0073%。另外，因涉及重大事項，5%以下股東的表決情況為98.3752%的票數(shù)選擇同意。本次股東大會所審議上述議案獲有效通過。

此后，扣除濰柴（揚州）持有的*ST亞星1.782億股股份，在現(xiàn)金選擇權(quán)申報時間內(nèi)，濰柴（揚州）預計將為不超過1.078億股股份提供現(xiàn)金選擇權(quán)，也即拿出預計不超過6.92億元資金回購股票。

現(xiàn)金選擇權(quán)的設計：合理范圍內(nèi)保障股東權(quán)益

據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至今日，2024年內(nèi)已有44只A股正式摘牌，還有廣匯汽車等10只個股已被宣告終止上市，正待摘牌，從退市原因看，大部分都是因為“股價低于面值”。而與這些個股不同，*ST亞星成為了年內(nèi)首家主動退市公司。

據(jù)證監(jiān)會官網(wǎng)消息，2023年，證監(jiān)會加速推進常態(tài)化退市，全年共47家公司退市，其中強制退市44家，退市改革三年來，強制退市數(shù)量超過改革前退市數(shù)量總和。這也意味著，截至目前，A股市場中已摘牌退市股數(shù)量接近2023年全年退市個股數(shù)量。

此前多年，選擇主動退市的公司也并不算多，財聯(lián)社記者關(guān)注到，在*ST亞星之前，還有*ST二重、*ST上普、小天鵝A、營口港、*ST航通、經(jīng)緯紡機等公司主動退市。其中，小天鵝A和營口港為換股吸收合并而退市。

對主動退市的公司而言，現(xiàn)金選擇權(quán)的設計至關(guān)重要。一般來說，現(xiàn)金選擇權(quán)的價格相較市場價格會有一定的溢價，以吸引股東接受退市方案。

如*ST二重，其現(xiàn)金選擇權(quán)2.59元/股，較停牌前30日均價溢價約10%；最近一樁主動退市是去年的經(jīng)緯紡機，其現(xiàn)金選擇權(quán)為9.24元/股，雖較停牌前30日均價并無溢價，但仍比停牌前收盤價8.05元/股溢價約15%。

盛衛(wèi)寧表示，公司控股股東在制定現(xiàn)金選擇權(quán)時，也有參考過往案例，比較之下，公司提供的行權(quán)價格溢價幅度也許不是最高，但也絕對不差，在合理范圍內(nèi)，確保了股東的權(quán)益。

“肯定是無法做到讓大家100%滿意，對于一些持股較久的股東而言，也許買入成本過高，并不能全然彌補虧空，但和被動退市可能導致的血本無歸相比，我們通過‘溢價’買單，仍然給予了一定的保障。而最近幾個月購入股票的股東，甚至可以因為本次現(xiàn)金選擇權(quán)而賺錢?！笔⑿l(wèi)寧稱。

另外，根據(jù)*ST亞星今年一季報披露，一季度期間十大股東榜新進了一批外資機構(gòu)，包括摩根大通證券、高盛集團、瑞士聯(lián)合銀行、美林證券、巴克萊銀行等。對此，盛衛(wèi)寧稱，此前可能是因為看到公司的海外業(yè)務開拓取得成效，才有了外資集體買入的現(xiàn)象。另外，據(jù)他了解，**這些外資巨頭在二季度至今，已將手中大部分股票都拋售了**，能享受本次現(xiàn)金選擇權(quán)的股數(shù)很少。

市場的良性循環(huán)：退市制度改革成效顯現(xiàn)

當下深化退市制度改革是加強資本市場基礎制度建設的重要方面。今年4月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于嚴格執(zhí)行退市制度的意見》，要暢通多元化退市渠道，完善上市公司吸收合并等并購重組政策，支持市場化方式的主動退市。同時，《意見》明確，上市公司主動退市的，應提供異議股東現(xiàn)金選擇權(quán)等專項保護。

在這種背景下，*ST亞星的主動退市具有一定的示范效應。據(jù)公司介紹，本次終止上市方案，就較為重視建立對異議股東的保護機制?，F(xiàn)金選擇權(quán)不僅是向包括異議股東（在股東大會上投反對票的股東）在內(nèi)的、除濰柴（揚州）外的全體A股股東提供，且交易不具有強制性。

如果股東屆時沒有接受現(xiàn)金選擇權(quán)怎么辦？盛衛(wèi)寧表示，股東既可以申報現(xiàn)金選擇權(quán)，也可以繼續(xù)持有公司股票。公司將在從上交所退市之后，轉(zhuǎn)而申請在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓，那么不接受現(xiàn)金選擇權(quán)的股東將會持有公司在“老三板”的股票。

“當然，客觀而言，‘老三板’的市場流動性相對較低，且交易機制和信息披露要求與主板市場存在差異，投資者需要謹慎考慮。”盛衛(wèi)寧稱。

天使投資人郭濤向記者表示，相比強制退市，主動退市的不同之處在于決策主體、程序和門檻。首先，主動退市是指上市公司自愿申請終止其上市地位，強制退市則是由于違反了法律法規(guī)或交易所規(guī)定，被監(jiān)管機構(gòu)強制要求。其次，主動退市需經(jīng)過公司內(nèi)部決策程序，包括董事會審議、股東大會批準等，強制退市則是由監(jiān)管機構(gòu)直接作出決定。另外，申請主動退市需要滿足一定的條件，如公司治理結(jié)構(gòu)健全、財務狀況良好、無重大違法違規(guī)行為等。

薩摩耶云科技集團首席經(jīng)濟學家鄭磊向記者稱，打通上市和退市通道，是當前建設多層次資本市場的關(guān)鍵。主動退市對整個證券市場的健康發(fā)展具有積極的影響。它可以促進資本市場的優(yōu)勝劣汰，是實現(xiàn)資源優(yōu)化再配置的重要渠道，已經(jīng)成為成熟市場的常態(tài)。

他還強調(diào)，確保主動退市過程的公平、公正、透明，保護投資者合法權(quán)益是非常重要的。為此，監(jiān)管部門需要制定完善的退市標準和程序，規(guī)范退市行為，保障投資者的知情權(quán)和參與權(quán)。同時，退市企業(yè)也需要做好信息披露和解釋工作，及時向投資者傳達有關(guān)信息，回應他們的關(guān)切和疑慮。

對*ST亞星而言，主動退市雖然意味著暫時告別了A股市場，但并不意味著公司的終結(jié)。郭濤提出，主動退市也可以避免潛在的強制退市風險，為公司未來發(fā)展留出更多空間。鄭磊則稱，主動退市的企業(yè)可能面臨一些挑戰(zhàn)，如資產(chǎn)重組、債務清理、業(yè)務轉(zhuǎn)型等；同時，也可能會迎來新的機遇，如政策扶持、資源整合、市場拓展等。

業(yè)內(nèi)人士普遍認為，隨著中國資本市場的不斷發(fā)展和完善，退市不再是一件罕見的事情，而是市場機制不斷優(yōu)化的重要表現(xiàn)，主動退市的現(xiàn)象也會逐漸增多。在這一過程中，*ST亞星的退市故事也許只是一個開始。