財(cái)聯(lián)社8月12日訊（編輯 李響）在今年極致的牛市行情中，利率快速下行，信用債發(fā)行期限拉長(zhǎng)，久期策略很長(zhǎng)時(shí)間被奉為“圭臬”，不過(guò)近期受利率市場(chǎng)調(diào)整影響，信用債市場(chǎng)出現(xiàn)較為明顯的風(fēng)格切換，信用債投資風(fēng)格趨向保守，對(duì)長(zhǎng)期限的謹(jǐn)慎情緒抬頭，久期略有壓縮，成交活躍度較高的以4-5年期弱資質(zhì)城投債為主。

業(yè)內(nèi)人士指出，隨著收益率行至低位反彈，波動(dòng)率放大，交易難度陡增，信用債交易盤建議近期多看少動(dòng)，配置盤來(lái)看，仍以凸性較大的啞鈴型策略相對(duì)占優(yōu)。

受利率債風(fēng)暴沖擊，信用債收益率小幅上行

債牛行情隨著上周大行賣債風(fēng)波、監(jiān)管問(wèn)詢，似乎已逐步“剎車”，受整個(gè)利率市場(chǎng)調(diào)整的影響，信用債市場(chǎng)也出現(xiàn)較為明顯的風(fēng)格切換。

從上周城投債發(fā)行情況來(lái)看，據(jù)中郵固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì)，發(fā)行利率長(zhǎng)端調(diào)整，中短端下行且中端下行幅度較大，其中1 年及以內(nèi)，1-3 年（含），3-5 年（含）的發(fā)行利率分別為 1.93%、2.09%和 2.31%，環(huán)比上周分別下行了 5BP、18BP 和上行了 5BP。

二級(jí)市場(chǎng)方面，受利率債回調(diào)影響，上周各主要等級(jí)和期限信用債中債估值收益率均小幅上行，其中1Y-AAA、3Y-AAA、1Y-AA+、3Y-AA+和 1Y-AA 中債中短票估值到期收益率環(huán)比分別上行了 0.82BP、4.51BP、1.82BP、2.08BP、2.03BP。

成交久期方面也有所收窄。據(jù)國(guó)投固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì)，上周城投債平均成交久期邊際縮短至2.50年附近，發(fā)債大省中以浙江省降幅最為明顯，環(huán)比數(shù)據(jù)來(lái)看，地級(jí)市和區(qū)縣級(jí)平臺(tái)久期分別降至1.39年和1.91年，其中地級(jí)市久期已處于19.8%歷史較低分位數(shù)上。

中郵固收首席梁偉超表示，上周各主要期限、等級(jí)的信用期限利差均走闊，但久期策略性價(jià)比依然不高，上周一到周五超長(zhǎng)期限信用債低于估值成交占比較低，機(jī)構(gòu)的熱情明顯下降，對(duì)長(zhǎng)期限的謹(jǐn)慎情緒抬頭，而 4-5 年城投的成交活躍度明顯上升，從上周數(shù)據(jù)來(lái)看，周一到周五 4-5 年城投低于估值成交占比分別為 25.00%、52.50%、40.00%、57.50%和 55.00%，成交情況明顯優(yōu)于超長(zhǎng)期限信用債，成為上周活躍買盤的主力品種。

華福固收首席徐亮也表示，隨著政策關(guān)注債券組合的高久期問(wèn)題，降低組合久期對(duì)于中短品種的配置力量則會(huì)增強(qiáng)，但短端利率債的水平較低，套息空間很小，此時(shí)具有一定信用利差的中短信用債的配置價(jià)值則會(huì)更加凸顯。

收益率回調(diào)下，高凸性的啞鈴策略仍然占優(yōu)

隨著利率債沖擊波持續(xù)，收益率持續(xù)上行，信用債策略也面臨一定調(diào)整。

業(yè)內(nèi)人士指出，由于凸性較大的債券價(jià)格跟隨收益率上行，表現(xiàn)的下跌幅度較小，因而在相同久期的情況下，凸性較大的啞鈴策略在債市調(diào)整階段對(duì)投資者來(lái)說(shuō)更具吸引力。

國(guó)投固收分析師李豫澤也表示，自3月以來(lái)，10年內(nèi)利率曲線就已處在走陡的趨勢(shì)中，但6-7月信用債曲線再度平坦化，這是對(duì)信用債啞鈴型策略有利的環(huán)境。

據(jù)華西固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)測(cè)算數(shù)據(jù)顯示，隨著曲線平坦程度的逐漸增加（期限利差縮小15bp后），啞鈴型策略的收益會(huì)逐漸超過(guò)子彈型策略。

不少業(yè)內(nèi)人士指出，在當(dāng)前債市策略中，考慮到長(zhǎng)端利率可能還會(huì)有波動(dòng)，長(zhǎng)端信用利差也較低，因此在長(zhǎng)端位置建議更多選擇利率債，而在中短端，由于信用利差因?yàn)檫€有壓縮空間，如果組合有短債部分，可以更多持有信用債，配置啞鈴型結(jié)構(gòu)博取更高的超額收益。

值得注意的是，從過(guò)往歷史行情來(lái)看，8 月中下旬政策的不確定性較大，包括央行賣債的落地節(jié)奏及體量、地方專項(xiàng)債加快發(fā)行帶來(lái)的供給壓力，以及其他增量政策的出臺(tái)。在操作層面，梁偉超提醒稱，對(duì)信用債市場(chǎng)而言，交易盤建議近期多看少動(dòng)，不必急于止盈，同時(shí)適度參與弱資質(zhì)城投拉長(zhǎng)至中等久期的策略，對(duì)于配置盤則可以持續(xù)挖掘，高票息資產(chǎn)供給稀缺的格局尚未改善，遇到合意資產(chǎn)應(yīng)果斷出手。